高盛FICC（固定收益、大宗商品与外汇）部门的资深交易员Shawn Tuteja指出，与上周末市场普遍笼罩在悲观气氛中不同，如今的市场风险偏好已显著向上倾斜。

上周五的强势反弹，就是一个明显信号：交易员们不愿在周末持有空头，尤其是在可能传出中美关系缓和、或美日就汽车关税达成协议等利好消息的背景下。

Tuteja指出，市场正在形成一种新的共识——必须将短期波动与中期趋势剥离开来，不能混为一谈。此前标普500一度跌破5000点，长端美债几乎无人问津，市场对“崩盘式风险”的担忧达到极致。但随着政府口风开始软化，这一“左尾风险”被有效缓解，情绪也从极度紧张回归理性。

Tuteja表示，当前的关键问题在于，市场接下来该怎么定价？情绪会如何演化？

他将在接下来的分析中，把自己的观察与判断分为三大板块展开，分别是宏观与市场情绪、板块主题与交易策略、仓位变化与波动性趋势。

一、宏观与市场情绪

Tuteja强调，当前的关键问题是：如果利好继续发酵，市场能涨到什么位置？此前市场在误以为“解放日”只是10%全面关税时，期指曾一度冲高至5773点。但在经历了中美进一步对峙、以及股票与债券市场的双重动荡之后，系统性伤痕已经显现——标普一周内下跌逾1000点，30年期美债收益率暴跌50个基点。

因此，Tuteja认为，短期内市场很难突破5773点。即便存在上行空间，可能也局限在5650至5700点之间。他进一步指出，经济数据已明显显示增长放缓迹象，交易员已将2025年标普500的EPS预期下调至250，2026年也仅在270中位数附近。

在这种情况下，美联储降息的空间受到制约。他提醒，当前CPI结构与2024年6月极其相似——当时美联储7月未降息，一个月后市场陷入“增长恐慌”。由此判断，未来数月标普500大概率维持在5000到5650点的震荡区间内。

若市场意外跌破5000点，最可能的触发因素是非农就业数据（NFP）大幅低于预期。反之，若再度逼近区间上沿，则可能出现类似2022年的缓慢回落，而非剧烈波动。

因此，Tuteja建议投资者在市场高位考虑部署下行策略，例如通过认沽价差期权（put spread）对冲风险，或卖出看涨期权融资，重点关注对增长放缓敏感的板块作为下行配置标的。

二、板块与主题

Tuteja认为，评估市场未来方向，必须识别哪些板块尚在发力、哪些已经透支预期。他建议从四个时间维度进行观察：4月9日，即“90天关税暂停”当日；4月2日至4月8日，关税消息发布至暂停前；2月19日至上周五，回调行情期间的板块表现；年初至今的长期趋势。

在高盛最常交易的四个主题对冲策略中（滞胀、防御对周期、高/低贝塔因子、本土制造回流），本土制造回流表现最为稳定，持续跑赢大盘。这反映出在当前地缘政治、供应链再配置的大背景下，投资者对“回流制造”的关注热度不减。

而另一头，“特朗普交易”则显著退潮。2024年11月大选之后，市场一度疯狂押注特朗普胜选带来的利好政策，如金融去监管（GSFINREG）、小企业受益股（GSXUSMBB）、共和党政策交易对（GSP24REP）等纷纷大涨。然而，如今这些涨幅几乎被完全抹去，部分甚至跌破大选前水平。如GSFINREG vs 金融ETF XLF：走势分化明显；小企业指数GSXUSMBB vs 标普500：后者更具韧性；GSP24REP跌破选前水平，较选后高点回调约18%。

三、仓位与波动率

从仓位结构来看，高盛Prime Book数据显示，当前主动资金净仓位处于近五年最低水平（第0百分位），即使本周净买入回升+3.2个百分点（为去年11月以来最大周度流入），整体资金仍十分谨慎。

在“增长放缓”阶段，大盘科技股再度成为资金青睐的避风港。这一点在2018年Q4和2023年Q2均曾上演。年初科技板块因仓位过于拥挤首当其冲遭抛售，如今结构已被“清洗”，估值也处于10年低位，部分主动交易者已开始重新回配。

从系统性资金角度（如波动率目标、风险平价、CTA量化策略）来看，当前市场配置水平亦降至疫情以来最低。过去一周的去风险速度，仅次于2020年3月疫情恐慌期。

值得一提的是，本周为VIX期权到期周。历史上，VIX在期权结算日维持在30以上极为罕见，仅2008年和2020年曾出现过。而上周五VIX收于37.56，表明当前隐含波动率或已高估，一旦波动率回落，系统性资金可能重返市场，带动行情回稳。

在最新发布的备忘录中，高盛衍生品交易员Tony P建议，当前市场流动性偏弱、跳空风险上升，因此建议利用短期限标普期权管理空头Delta风险。尽管隐含波动率不低，但短Gamma策略依然具备性价比。数据显示，自2024年初以来，持续买入1日到期的SPX跨式期权（straddle）整体表现为正。